安大化院报录比

深度分析：一只属于朝阳行业的成长股

前言：荣泰 健康 是国内乃至全球按摩椅龙头，目前这个行业处在 历史 性的风口—全球老龄化当中。从全球来看也算是一个新兴行业。

1997年6月，荣泰品牌诞生

2002年，荣泰的发展进入快车道

2005年8月与松下进行合作

2005年10月荣泰产品走进家乐福

2007年3月，青浦区技术研发中心成立，当时就拥有百余名科研人员

2007年10月，影星吕良伟成为品牌代言人

2008年1月，公司开始和央视媒体以及航刊读物合作（东航、南航）—金融危机逆势扩张

2008年3月，获得”2007年度按摩器具出口5强”称号

2008年7月，荣泰按摩椅入驻北京奥运村

2009年3月，成为中国航天事业合作伙伴

2009年10元，被认定为高新技术企业

2010年6月，成为上海世博会接待用椅专项赞助商

2011年9月，获得九鼎投资战略融资4500万

2011年11月，荣泰被认定为中国驰名商标

2012年6月，荣泰新厂房(青浦二期)奠基开工

2014年5月，黄晓明成为品牌代言人

2015年3月，浙江南浔，艾荣达（已更名为浙江荣泰）项目建设开工

2016年9月，林志玲成为品牌代言人，进入双代言人模式

2017年1月，在上交所上市

2017年7月，浙江艾荣达项目开工典礼（启用）

（）

2018年8月6日，青浦三期厂房破土动工（募资项目、预计2020年尾完工）

2019年12月1日，获得迪士尼IP授权

无图版 历史 沿革：

荣泰品牌创立于1997年6月

2002年，发展进入快车道

2005年8月与松下进行合作

2005年10月荣泰产品走进家乐福

2007年3月，青浦区技术研发中心成立，当时就拥有百余名科研人员

2007年10月，影星吕良伟成为品牌代言人

2008年1月，公司开始和央视媒体以及航刊读物合作（东航、南航）—金融危机逆势扩张

2008年3月，获得”2007年度按摩器具出口5强”称号

2008年7月，荣泰按摩椅入驻北京奥运村

2009年3月，成为中国航天事业合作伙伴

2009年10元，被认定为高新技术企业

2010年6月，成为上海世博会接待用椅专项赞助商

2011年9月，获得九鼎投资战略融资4500万

2011年11月，荣泰被认定为中国驰名商标

2012年6月，荣泰新厂房奠基开工

2014年5月，黄晓明成为品牌代言人

2015年3月，浙江南浔，艾荣达（已更名为 浙江荣泰）项目建设开工

2016年9月，林志玲成为品牌代言人，进入双代言人模式

2017年1月，在上交所上市

2017年7月，浙江艾荣达项目开工典礼（启用）（）

2018年8月6日，上海三期厂房破土动工（募资项目、预计2020年尾完工）

2019年12月1日，获得迪士尼IP授权

1、 从全球来看，按摩器具行业都是个新兴行业 ，目前最成熟的按摩椅市场为韩国和日本。韩国市场从2010年-2012年左右开始爆发性增长，由于根据BF公司（韩国按摩椅龙头）从荣泰的采购来看，韩国市场按摩椅年销售量起码在 20万台以上 （也有说已经达到28万的，我取小值），占人口比例为0.3868%。而日本的按摩椅市场有数据统计，在2001-2003年左右曾经达到年均45万台以上，而最近10年年均销售变化不大， 大约为35万台 ，占人口比例为0.2755%，取小值按照日本的比例计算， 则成熟期的我国按摩椅市场可达到385.8万台 ，按照韩国的比例可达到541.5万台。此外，台湾的年销售量在4万台左右（豪特招股书），美国约为30万台（海关）

2、 按摩椅在我国形成有大众意义的认知，始于 2016年由荣泰开启的共享按摩椅潮。

3、 中国全球最大的按摩椅生产基地，2017年的出口金额为22.86亿美元，龙头企业为奥佳华和荣泰，2019年奥佳华和荣泰国内和国外销售额（不含税、包括代工、包括按摩小电器）分别为11.4亿和10.7亿，11.72亿和12.27亿， 虽然是龙头但无论在国内还是出口，占用率都不高，出口更是连10%不到 ，国内还有一大堆小企业在低端市场混战。日韩品牌多在我国代工回国。

4、 根据中国家电协会的数据，2018年我国按摩椅市场规模约为60亿， 则粗略估算奥佳华和荣泰的市场占用率可能只达到10%-15% ，来自新加坡的傲胜是目前的龙头，在国内布局也比较早，但在国内的市场占有率已经连续很多年下滑了；还有敏华控股下的芝华仕、豪中豪的艾力斯特、山东康泰、怡禾康、生命动力在国内有一定影响力。其余的大多在低端市场混战。 简而言之，对于两家上市公司而已，市场足够大，可以说未来10年都不用担心市场天花板的问题，只需要想怎么取得属于自己的蛋糕。

我的思考：

1、市场规模不用担心，远没到天花板，按摩椅显著将受益于消费升级以及老龄化。

2、市场在快速膨胀，绝对龙头未定，但雏形已有， 要跟踪主要的几家厂商的动作，注意毛利率和销售费用率，应收账款和存货，在建工程推进和战略执行（如开店） 。我认为按摩椅市场容易出现高集中度，主要是因为产品有单价较高，以及舒适度差异较大这两个特点，龙头极有可能通过出爆品的方式拉开与其它人的差距。同时国外市场的经验表面也是如此。

1、销售模式

公司针对国内外市场采取不同的经营模式。在国内市场 以自有品牌经营为主 ，同时为个别企业提供 ODM 代工生产；国外市场主要以 ODM 的形式为全球各地品牌提供代工生产，并 逐步通过电商渠道将自有品牌 向国际市场推广。

（1）国内业务销售模式

公司国内业务分为经销、直营、电商、体验店、ODM 五种销售方式，构建了以经销、商

终端、连锁卖场、电子商务、电视购物、体验店等销售模式相结合的立体营销渠道。

（2）出口业务销售模式

公司在自主研发出新产品后，公司会向国外品牌经营商 推荐试样 ，再根据境外市场反馈对产

品进行改进、完善， 最后将产品批量生产 ，售往当地市场。

公司外销均为 直接销售 ，即公司直接为境外客户提供代工生产，境外客户购买产品后自行确

定产品品牌、销售渠道和销售价格， 出口业务无经销模式。

公司产品出口业务主要流程如下：

公司出口业务以 FOB 方式为主 ，在收到客户预付款项或信用证后，根据客户需求组织生产，完工后进行报关、装船。公司在商品出库并报关 取得报关单后确认外销收入。

2、共享服务模式

公司自 2016 年 乘共享之风 ，强势进军共享按摩服务市场，其创立的”摩摩哒”共享按摩品牌在短短 3 年之中已相继进驻了全国 32 个省、2164 个县市的知名商超、头部影院及重要交通枢纽等人流密集场所，成为共享按摩服务中的龙头，也进一步提升了”荣泰””摩摩哒”双品牌在消费者之中的知名度，并实现了”体验按摩”到”按摩器材入户”的销售转化。 随着公司在共享按摩服务市场的深耕，”摩摩哒”用户数量已突破 1 亿 人次，相应的大数据运营平台亦逐步成熟，奠定了公司共享按摩业务 轻资产化、技术输出化 的转型基础。2019 年，公司 将大部分自营按摩椅转让至优质运营商合作运营 ，网点经营效率稳步提升，管理成本有效下降，同时也增加了公司的技术服务创收，实现了多方共赢的局面。

3、生产模式

在生产管理上，公司全部采用订单生产模式，具体流程为：销售部门确认客户订单，录入 ERP

系统并下发至制造中心生管部，由制造中心生管部编制生产任务单，排定生产计划，并下达物料需求计划（采购申请单、委外申请单）。资材部 收到生管部物料需求计划后采购物料 ，经品管部检验合格后入物流部原材料库，各制造部门依据 K/3 生产任务单安排领料、生产，产成品完工验证合格后，流入物流部成品库。

4、采购模式

公司主要依据客户产品订单数量，结合 所需的安全库存 来进行原材料采购。操作上，由生管

部门下达采购计划，资材部负责选择供应商及采购。公司采购原材料主要包括电器类部件、电子类部件、缝制类部件、塑料类部件和五金类部件等。对于 主要原材料，公司选定 2-3 家合作供应商 ，以避免因突发的原材料短缺而造成生产经营中断。对于数量较多的原材料，公司以 成本优先的原则，就近选择合格供应商

补充：

（1） 公司披露应收账款账期在40-50天左右，而应付款账期在90天左右。

（2） 上海到韩国船运时间2-3天，分发需要1-2天，因此一般4-5天就能收到

（3） 上海到美国船运需要11-25天。

（4） 每年一季度（3月为主），年度经销商订货会，会预付账款，所以 一季度的预收账款可能反映经销商预期。

（5） 按摩椅出口以FOB方式为主，因此并不直接承担关税，但客户可能通过压价的方式转移部分成本。

（6） 公司目前的生产基地有两个，分别是青浦和南浔。

（7） 目前公司是双品牌策略，应对市场分层现象，包括”荣泰”和”摩摩哒”，摩摩哒主要是针对年轻人和入门级市场。

（8） 由于生产成本等原因，韩国企业主要从事品牌运营和销售渠道维护，一般不自行生产而由中国企业代工生产，2014年由中国进口的按摩保健器具金额已达13,952.86万美元，占韩国按摩保健器具进口总

额的86.29%。

（9） 按摩椅销售具有季节性特点，主要是因为节日的影响，因此 第四季度是全年销售旺季；夏季是淡季。

（10）行业下游电子、机电、注塑、化工、五金、纺织、包装印刷等，发展成熟，因此 原材料成本变化影响有限。

（11）公司是中国医药保健品进出口商会按摩器具分会副理事长单位

（12）售后维修团队由区域经销商建立，公司会在经销商上年度销售额的1%提供配件，0.5%的销售额提供售后修理费补助。经销商确实无法解决维修问题时，可以将产品返厂维修。保修期内（发出390 天内）经过公司服务部批准返回维修的，不收取经销商的配件费和维修费用，运费由公司承担；保修期外（发出 390 天外），公司按出厂价收取配件费和人工费，运费由经销商承担。

（13）①如经销商连续三个月或整个年度 累计四个月或全年总量 不能按约定任务分配完成购货数量的，荣泰 科技 有权在经销商区域内增加特许经销商或取消其经销权，及至解除合同；② 就授权区域内如果经销商未能完成该市场销售任务，公司有权利调整经销商的经销权限或者在该区域市场增加新的特许经销商

（14）公司对经销商的销售折扣政策以 返点奖励的形式实施 ，公司根据经销商的 历史 销售业绩和信用情况在每年与经销商签订《商品经销合同》时给予不同力度的奖励点数标准。在每年合同期满后，公司根据当年经销商已付款的提货额，以上一年业绩为比较基准，分段计算奖励点数报告。期期末公司按照客户有权享有并且很可能在未来实际享受的返利金额， 借记主营业务收入，贷记预计负债 ；待下一年度实际抵减货款时， 借记预计负债，贷记应收账款。

（15）外销客户一般预收20%—30%，目前和BF的结算方式是OA60和信用证结合。

（1）近10年来荣泰的ROE只有2012年异常偏低，其余时间都处于一个我比较满意的水平，在2017年上市之前的两年，ROE更是达到40%以上。

（2）对荣泰的ROE进行分解，发现近年来净利率在ROE的形成中起到的作用最大，而总资产周转率在2017年上市之后出现了比较明显的下降，但由于下降幅度减少，同时募集资金的投入到产出会有一个时间差，结合荣泰募资项目的进展， 我认为在未来2-3年内周转率将反转向上。 从2015、2016的需求旺盛年份以及最近两年的周转率来看，荣泰的周转率在家电行业中处于中上游水平，可以说是轻资产了。

（3）杠杆率对荣泰ROE的影响也比较大，根据分析荣泰目前的杠杆率并不算高，同时财务杠杆中大部分为经营性负债，而非有息负债。

（4）基于以上分析，荣泰的ROE由中高净利率+中等周转率+中低杠杆率构成，资源占用不算严重，有息负债也不多, ROE构成结构比较好。

（5）我认为， 从长期来讲，在ROE构成中最具确定性的应该是周转率的提高 ，因为国内按摩椅行业可以说刚刚处于导入期和成长期之间，或者说成长期的初期，未来随着需求的增长，单位资源所产生的营收大概率是会提高的，从荣泰资产负债表的结构看，也能辅助这一观点，后面会说到。

（7）影响按摩椅行业净利率的关键影响因素主要是两方面：毛利率和销售费用率，我认为按摩椅的制造费用以及原材料的波动不会太大 ，因此净利率的关键更在于产品价格和销售费用率的高低，而这两者又与资产周转率相辅相成。因此这三个数据是关键监控数据。

2、营收和利润情况

（1）荣泰的营业收入从2013年开始一直保持着比较高的增长，增长主要是国内市场+韩国市场双轮驱动带来的，而2019年营收遭遇了停滞，究其原因其实是共享按摩椅业务的调整造成的，荣泰在2019年将大部分共享按摩椅转让给第三方运营，自己只收一些平台的服务费，因此造成了整体营收的停滞 。

荣泰目前的规划产能在28万台左右，因此2018、2019年几乎是满负荷生产，本来管理层是预计上海青浦厂房新建项目能够在2019年年末建成，但是由于规划和审批因素只能推迟到2020年末。

不过今年刚好遇到新冠**，厂房推迟完工影响反而没这么大了。

上海青浦这个项目设计产能为年产15万台按摩椅，假如以保守的6500/台来计算，就将增加将近10亿营收，相对2019年的营收来说将同比增加45%左右。

当然，并不是说厂房一启用马上就能满产， 但更重要的是，这意味着未来几年内产能瓶颈接触，荣泰能够发力进入新一轮扩张期。

至于后续的产能，目前荣泰的可转债申请已经通过，将募资6亿用于湖州30万台按摩椅生产基地的建设， 因此我认为，荣泰后面5-8年的按摩椅产能规划都很明确了，就看怎么卖了。

（3） 需求从何而来

有了产能，还得消化，前面已经分析过按摩椅市场的空间了，但还可以做更多的思考。

第一， 线下销售网点数量的增加。由于按摩椅对大多数家庭来说也是个”大件”了，因此线下的体验和试用，才能够真正唤醒潜在的需求。

目前荣泰的门店数接近1500家，计划每年新开和重开的数量在200家左右，把一些公司作为参考，欧派家具的网点已经达到了7000家，索菲亚和尚品宅配的门店数也达到了2000多家。

中国有2800多个县级行政区划，平均来说每个县级区划50万人，对应的就是15万个家庭 ，假设只有5%的家庭购置按摩椅，平均使用期限为8年，那每年的平均需求将接近940台，只要品牌在该地区市场占有率达到20%,单店营收就会将近200万，而目前经销商网点的单店营收大多数还在100万以下。

现在就可以引入到第二个概念：边际效应。

按摩椅行业处于成长期的初期，还没到日本90-00年代以及韩国10年代的加速成长阶段，因此目前线下门店更多的作用是”刷脸”+”教育市场”，顾客们要么是”先富起来的人”，要么是”先吃螃蟹的人”，总之， 拥有最强消费力的中产阶级大军还未到来，还需要一个过程或者催化剂。

但他们一旦到来，边际效应就会显示出强大的力量。现在一个线下门店每年可能只拥有100个客户 ， 到每年拥有150个客户时，你仍然只需要2、3个服务员，你仍然只需要用现在这个店铺来展示；公众号运营仍然只需要同样的人数；研发团队也不必和顾客数量同比例增长；市场营销的效果会更好—— 同事们都给他们的父母买了按摩椅，你买不买？公园里跳广场舞的老太买了台按摩椅，总有某个人的父母会去攀比。

因此，对于按摩椅的市场需求，我十分乐观。

3、毛利率、净利率

由于荣泰的营收有一半都是ODM业务带来的且产品结构不同，因此毛利率和奥佳华不具有可比性。

从生产成本角度，我认为按摩椅的原材料大多处于充分竞争甚至产能过剩行业， 因为生产成本的波动应该对毛利率影响不大，如果通过生产流程的优化，甚至能够提高毛利率。

毛利率的正面清单：1、直营比例提升2、产品更新换代和结构优化 3、人民币贬值4、规模效应5、生产效率提高

毛利率的负面清单：1、原材料价格上涨 2、市场竞争过于激烈，价格战3、人工成本上升4、人民币升值

由于影响原因太多，无法量化，我认为长期来讲毛利率将趋于稳定，最终结果取决于市场竞争。

我的观点是：长期来讲荣泰最起码能够在国内市场成为TOP2甚至TOP1，最终毛利率应该会比现在高。

原因是：

1、一个城市中的优质店铺数量是有限的，目前的龙头有明显的先发优势（包括奥佳华和傲胜），而且国内只有奥佳华和荣泰在A股上市，从目前的产能、渠道和资本实力来看，他们的先发优势会持续下去。

2、 荣泰的实控人比较专注，且从经营效率、共享按摩椅项目的操作来看，荣泰的管理层是有实力的。

3、 从公开信息看，荣泰和经销商的合作关系非常好，不过这一点有待考察验证。

4、 我自己的经验表明，荣泰的投资者关系管理十分不错。

费用率中，最重要的是销售费用率，我认为在未来的正常情况下，如果销售费用率出现大幅度波动，毛利率应该也会出现同样的状况，假如真的出现这种情况，那大概率是中高端市场的价格战出现了。

目前中高端市场的玩家主要就是奥佳华、荣泰、傲胜等5、6个玩家，这几年线上低端市场一大堆小品牌已经在打价格战了，但中高端影响不大，荣泰和奥佳华主要是派出第二品牌去应对。

不过，我认为还是要做好会打价格战的心理准备，虽然价格战很难触动目前TOP3的地位， 最终结果大概率是龙头以价换量。

价格战可能对财务指标产生一些短期影响，届时可能会有很好的加仓（买入）机会。

4、荣泰周转率

荣泰的现金循环周期为负数，这可以很好地减少营运资金的占用，是经营效率的体现，不过近年来有所循环周期有所提升，主要是应付账款周转天数减少了，好消息是2019年下降趋势减缓。

2014年循环周期由正转负的影响因素主要是存货周转天数的下降和应收账款周转天数的下降，目前已经持续了5年多，相信这应该已经成为常态。希望能够保持。

5、 荣泰的资产构成

荣泰有70%以上的资产是流动资产，且大部分是货币资金+金融资产，而前面说到荣泰所需要的营运资本其实是很少的， 因此这几年荣泰的资产并没有得到最大化的利用。

不过，即将建成的厂房可能将改变这一状况，”渠道拓展”和”营销”应该能让资产得到更高效的利用。

6、 净利润含金量

最近9年经营活动净现金流和净利润合计的比率为130%，近3年为129%，收现比较好， 净利润含金量较高。

1、行业价格战

2、高分红+发可转债

3、大客户集中度过高

4、未来渠道拓展速度可能过慢，管理可能跟不上

5、商业保理公司实际效果未知，目的是否纯粹未知。（监控资产负债表异常项）

6、创业者年龄和接班问题（可能）

律师如何寻找案源最快呢？

律师港湾网为你提供一下思路路之一：走亲戚朋友的路

几乎每个“白手起家”的律师，在最初的打拼阶段，无一例外不是从亲戚、朋友的介绍案源中起步的。只不过，上世纪90年代的亲戚、朋友介绍与如今的亲戚、朋友的介绍是有区别的：90年代的律师业务范围很窄。

“学会像律师一样思考”的新律师，必须明白这个区别，否则，您仍然没有走对路。因此，如今需要亲戚、朋友介绍案源，您一定要让他们明白：您这个律师，不仅仅是帮别人打官司的人，您还能提供很多很多的优质法律服务，您是一个有着专业技能的、“金钥匙”般的法律服务者。只有这样，您的路子才很宽。同时，一定要记住：在接受亲戚、朋友的介绍时，不要不好意思收钱。一则体现不出律师的价值；二则您还是没能解决生存问题。只不过您可以这么说：“坦率地说，从我个人的角度来讲，我可以不收您的费用，但是这是国家法律的规定，律师收费是由律师事务所决定的，何况律师就是专门吃这碗饭的。”当然，接受亲戚、朋友介绍的案源还有其他很多技巧，这不是虚伪。

路之二：走法律援助的路

不要狭隘地认为：法律援助就是等各省司法厅法律援助中心安排的那点法律援助案子才是法律援助。也不要险隘地认为：法律援助都是费力赔本的苦活路。关于“舍”与“得”的辨证论述。其实，新手律师要主动地参与行业主管部门安排的法律援助和自己经过判断后认为应该值得参与的社会法律援助，而且法律援助的范围不要局限于您所在的省、市、县，要将眼光放大于全中国。我想北京的一些律师挖空心思都想参与马家爵、饶颖、杜宝良等案的终极目的，也不外乎是想借机扩大知名度，从而吸引更多的案源吧。

路之三：走自我策划的路

一些所谓的“营销大师”不过是从理论上更好地欺骗那些道行很一般的人而已。其实，营销是很简单的事，它的终极追求无非是：用非法律、法规所禁止的各式手法去挠目标客户的痒处，让他（或者她）如痴如醉、欲罢不能而已。因此，律师开拓案源的自我策划就显得尤其重要。我没有别人的案源，可我有自己的本身的案源啊，“我可以起诉铁道部火车票涨价、火车上买东西不给发票；我可以起诉高速路不高速；我可以起诉某知名广告含有歧视自己的信息等等”

路之四：走社区服务的路

当房地产开发的程度越高，中国因此而建立的社区也越来越多。律师开拓业务千万不能忽视社区法律服务。据我所知一位很勤奋的年轻律师，每周六都去一些高档社区摆摊接受免费咨询，他真诚的笑容终于赢得了社区内好几个公司大老板的认可，之前这些老板根本没有请律师做法律顾问的意识，在这小伙子律师的引导下，他们才明白了律师对企业法律风险的控制是多么的重要与必要。另外，他还因此接了不少个人的诉讼案子。

路之五：走个人服务的路

当80%的律师都将开拓案源的眼光放在某一领域时，其实这个领域已经不需要律师提供法律服务了，特别是不需要新手律师了。在中国的“个人法律服务”市场，其中隐藏巨大的利润。试想：您如果能认识一些企业主，真诚地告诉他们，“拿出一晚上打麻将输的3000或者5000元钱，请一名律师做一年的个人法律顾问，先生您就可以像港台电影所演得那样，随时叫我的律师来处理这个法律问题。”事实上，关于中国的“个人法律服务市场的大，有时候想起来都很兴奋。”关键是：您有这个兴奋劲吗？！

路之六：走团队服务的路

在自己还不能独立走路的时候，借助别人的“搀扶”和使出自己储存的“能力”一起走路，也不失为走路法之一。关键是自己要端正思想，这个时候您的角色只能是团队律师中的辅助人员。因此，刚开始做律师，不要急于自己独立去办案子，您可以寻求做老律师的助理或者做某团队律师驻某企业的定点律师。

路之七：走投书自荐的路

人应该不去想不去做的事，这事所带来的成功永远远离您。律师服务不能像开店理发的理发师一样——等顾客上门找您。多看当地的报纸、电视新闻、工商局的注册公告等信息，看见有新的企业成立或者外地企业进驻本地，您一定要按CI与VI的模式投书这些还没有法律顾问的企业。纵然是这个企业本身不聘请您，至少您精美而踏实的自荐也许能打动具体读您自荐书的经办人，他（她）留有您的联系方式，说不定会给您带来意外的惊喜。

路之八：走新闻媒介的路

律师需要宣传家的技巧，在“迷信”新闻媒介的国度简直就是真理。新闻媒介都有很多的公益活动都需要律师的介入，因此，律师需要经常看报纸、电视，看到信息后要主动与编辑联系，毛遂自荐。不仅不要谈报酬，还要主动参与新闻媒介报道的社会热点案件、公益诉讼案件，哪怕就是在报纸上说上三五句点评或者在电视上露一张小脸，那都是积累与财富。

妹妹初中毕业考不上高中可以上什么学校？

首先，如果初三没有考上高中，一定不要出去打工，初中毕业也就十五六岁的年纪，没有技能、没有学历，更没有社会经验，如果此时过早的进入社会非常容易误入歧途。

初三如果没有考上还是要建议继续上学，如果对传统的理论课程不感兴趣的话可以学一门技术专业。比如：电子商务专业、汽车服务与营销专业、商务会计专业、城市轨道交通专业

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平准基金-什么是平准基金-(解释)

平准基金平准基金(Buffer fund)

“平准”一词语出“均输平准”，是中国古代政府为调节市场物价，取得财政收入而采取的货物运销政策。汉武帝元鼎二年（公元前115年），桑弘羊试办均输，在大司农下设置均输官和平准官，“开委府（商品仓库）于京师，以笼货物，贱即买，贵则卖，是以县官不失实，商贾无所贸利，故曰平准”。由于该方法确实可行，后代常仿效，如王莽行“五均六莞”；唐刘冕管理东南财赋，用税款购货供应关中；宋王安石行均输法和市易法；等。在西方著名的《国富论》中，也有“平准论”之说。

所谓平准基金，又称干预基金，是指政府通过特定的机构以法定的方式建立的基金。这种基金可以通过对证券市场的逆向操作，比如在股市非理性暴跌、股票投资价值凸显时买进；在股市泡沫泛滥、市场投机气氛狂热时卖出的方式，熨平股市非理性波动，达到稳定证券市场的目的。平准基金是政府通过特定的机构(证监会、财政部、交易所等)以法定的方式建立的基金，通过对证券市场的逆向操作，熨平市场的剧烈波动，以达到稳定证券市场的目的。一般情况下，平准基金的来源有法定的渠道或其基本组成是强制性的，如国家财政拨款、向参与证券市场的相关单位征收等，也不排除向自愿购买的投资者配售。从广义来说,平准基金通常是指政府通过特定的机构以法定的方式建立的基金,通过对某个具体市场的逆向操作,降低非理性的市场剧烈波动,以达到稳定该市场的目的。

根据上述定义，平准基金有以下特点：

平准基金是一种政策性基金，其根本职责是实现证券市场的稳定，防止暴涨暴跌。为此，其组建、操作、评价、管理的全过程都受政策的影响或直接接受政府的指令，为证券监管部门服务，成为有效的证券市场直接监管手段之一。 平准基金是非盈利性基金，这使它区别于其他证券投资基金，因为其他证券投资基金组建的目的是为投资者获取最大限度的基金增值。 平准基金应有足够大的盘子。如果基金的数量不充分大，对证券市场的稳定作用就很小，不能起到“定海神针”的作用。 平准基金的来源有法定的渠道或其基本组成是强制性的，如国家财政拨款、向参与证券市场的相关单位征收等，也不排除自愿购买的投资者配售。 平准基金的操作和管理有特别的规定和程序，以保证“三公”的原则，不至于损害绝大多数投资者的利益。

从平准基金作用的市场来分,目前主要有外汇平准基金、国债平准基金、粮食平准基金、股市平准基金等几类。顾名思义,股市平准基金即是政府通过特定的机构(证监会、财政部、交易所等)以法定的方式建立的基金,通过对证券市场的逆向操作,熨平非理性的证券市场剧烈波动,以达到稳定证券市场的目的。

平准基金的来源,可以有多种渠道,以法定的渠道为主,其基本组成多为强制性的,如国家财政拨款、向参与证券市场的相关单位征收等,也不排除向自愿购买的投资者配售。

股市平准基金不同于其他证券投资基金。它是一种政策性基金,主要目的是服务于证券市场稳定这个目标,因此它有其自身的特点。

目前国际市场上设立了股市平准基金的国家和地区并不多,主要有中国香港、日本和中国台湾。从运作的情况看,成功和失败的情况都有出现。

最成功的例子当属香港政府1998年的对国际金融炒家的一场成功的狙击战。1998年8月,索罗斯等一批国际炒家发动冲击香港联系汇率和香港股市的”立体式”袭击。一方面索罗斯联同其它财力雄厚的”大鳄”指挥旗下基金大手沽售港元,三度冲击在港奉行多年的联系汇率,港元兑美元汇率从高位迅速下降。同时,至1998年8月14日,恒生指数已下挫至接近6500点,是当时近5年的新低,港府决定干预股市及期指市场,动用了1180亿港元的外汇基金购买香港股票,炒家不断抛空股票,港府则力接沽盘。经过14日的”火拼”,港府终成功击退炒家:8月28日恒指以7829点收市,成交额达790亿港元,创出单日成交纪录的历史性新高。随后,香港财政司立即注册成立了外汇基金投资有限公司,负责管理”入市”行动中购买的股票。到2001年为止的32个月中,香港政府当时动用的外汇基金已经尽数回笼。同时还赚回1100多亿。2002年,外汇基金通过盈富基金,将手中的港股平稳地转入香港市民的手中,顺利完成了”救市”的历史使命。

日本的平准基金运作并不理想。日本政府曾经为了对抗国际投资基金的影响,最近十年间在股市下跌时动用邮政储蓄基金入市购买股票,以扭转股市的跌势。但效果并不明显。

平准基金切实发挥所期望的效果,关键在于平准基金所面对的股票市场是否是一个完善的市场,市场所处阶段的宏观经济面是否良好,是否支持股市有一个向上的走势。如果这些条件不能得到满足,平准基金何时介入、如何介入将是个难题,把握不好将会加剧市场的不规范、延缓市场的自我修复与发展时间。结果可能是既不能达到稳定市场的目的,又将使平准基金本身亏损累累。

1998年我国推出证券投资基金试点，试图实现双重目标：一是通过投资组合追求基金自身的增值为投资者带来最大收益，二是承担市场稳定的功能。目前新投资基金的规模已达550亿元，但运行过程中其稳定市场的功能并没有表现出来。实际上，为投资基金设定的两个目标本身是相互矛盾的。因为这些投资基金主要来源于民间的基金收益人，他们追求的目标理所当然是回报的最大化，反映在基金的管理人身上，其首要任务就是实现自身赢利的最大化，本身并没有稳定大盘的义务。由于我国股票市场的规模有限，市场竞争不充分，使得基金经理利用其资金优势操纵股价成为可能，加之现行基金价值的评价标准主要为基金净值，定期公布的基金报告迫使基金经理追求帐面净值的最大化。因此，无论投资基金的规模达到多大的水平，都无法担当“平准基金”的重任，要稳定证券市场，必须重新设计专门的基金。

8000亿平准基金报告递交高层

黄利明 赵红梅 李菁 黄宇

上周，市场关于平准基金的讨论与模糊消息骤然增加。本报辗转获悉，来自中国社科院国际金融研究中心的一份《建立股票市场稳定基金、维护金融市场稳定——关于稳定股票市场的政策建议》与此甚为关联。

该报告匿名特约研究员，2008年10月30日从中国社科院国际金融研究中心向该中心的MailingList(邮件列表)名单发出，特别注明“供内部讨论”。报告累计5页，核心内容3页，另两页为买入标的股票清单。

据悉，该报告作为“政策建议”已递交高层。

前货币政策委员会委员、中国社科院国际金融研究中心主任余永定证实了该报告的真实性。该中心一位研究员表示，可能是身份比较特殊不愿意署名，不过中心已经收到不少反馈意见，在业界反响很好。同时监管层对平准基金一直都有考虑。

另悉，11月的第一周，高层持续数天召开相关会议讨论应对金融危机的对策。与会者包括各监管机构的领导与专家学者，会议基本围绕宏观经济保持增长以及股市、楼市展开，亦涉及平准基金的成立。

专家向记者表示，讨论观点激烈。国务院层面认为，必须维护资本市场的稳定。针对股市的平准基金正在加紧研究和调研。同时，也有建议国务院研究银行开放 “专项**”事宜，“专项**”的用途可能将用来支持央企回购上市公司股份。另外，考虑到当前国内外经济形势和企业经营现状，商业银行在信贷结构和投放地区上也会有些调整。房地产市场仍以稳定发展为基调。

推出时机成熟

报告认为，今年以来A股持续下跌，跌幅高达73%，政府的两次重大救市未果。

由于受到近期国际主要证券金融市场、新兴市场持续下跌以及企业效益持续下滑的担忧，10月中下旬以来，A股市场又开始新的一轮下跌。

报告估计从2008年7月到现在，包括基金户数在内的证券账户，平均每户亏损额超过5万元，损失超过60%。涉及近一亿城镇家庭。

报告指出，在目前益严峻的国际、国内金融、经济形势下，借鉴各国目前维护股票市场稳定的经验，以及1998年香港特区政府金融保卫战的经验，建议政府尽快建立股市平准基金，选择合理时机，合适点位，宣布对50只上证综指、深圳综指中的权重股(这些成分股票对国民经济有重大影响，有良好业绩支持)进行无条件买入，从而构建一个股市指数稳定的资金长城，传达给投资者政府明确捍卫股市、保护投资者利益的信心。

6000亿-8000亿规模

在资金来源上，报告指出应该采用外汇储备基金划拨、财政部特别拨款或者发行特别国债等方式筹集，建议由中投、证监会和社保基金联合成立专门管理平准基金投资机构，负责操作此项基金。同时，大型国有企业由于运营资金比较紧张，为了保持国有企业的正常经营资金需求，不建议出资加入此项股市平准基金。

截至2008年10月27日，上证指数为1723点，上海交易所40只权重股票流通市值为1.3432万亿元，深圳交易所10只股票流通市值为1904亿元。50只股票市值共1.536万亿左右。

报告认为，根据以往数据推断流通市值中约有30%左右为基金、保险、社保、中投等机构投资者持有。因此如果在目前的点位托市，假设将目标股流通盘全部买入 (假设基金、社保保险全部不卖出)，约需要资金1.07万亿左右资金。假设在1500点左右托市，全部将流通盘买入，约需要9300亿资金。在实际操作上，买入流通量的1/3左右，约3000亿-4000亿元资金就足够护盘，因为目前两市每日总成交在500亿-600亿元，实际上每日能有效买入的量为成交量的10%-20%,连续买入20-30天，控制流通盘的30%左右，加上其他机构投资者的30%左右，整个局势就稳定下来了。

因此，报告建议政府宣布成立6000亿-8000亿的平准基金，并明示在1500点之上对以上50只股票进行完全托市，显示政府维持市场稳定的决心和信心。同时要求国有控股企业解禁流通股和现已回购在3年之内1500点以下不能减持；基金、社保、保险、中投的资金在1500点以下不能减持、砸盘。这样，就能坚定投资者对股市的信心，确保上证指数在1500点左右能够稳定下来。

作者认为，估计中国经济最长能在未来5年内重新走入上升通道，那时，股市市净率应当回到1.5-2的稳定区间，则在未来5年后，股市平准基金将会至少获得约20%以上的收益。

介入时机1500点

报告指出，此次平准基金干预股市，应该是在这个自然的底部之上，目的就是不要让非理性的因素将指数压低在这个之下，使投资者恐慌，股市最终崩盘。如果选择点位不恰当，托市资金消耗太大，相应的效果就不明显，甚至会使市场重新走向下跌的过程。如果选择相对底部、以及品种股票(大盘蓝筹股)进行干预后，不但能够稳定投资者的信心，而且还能够获得长期的收益。

上一轮熊市低点——千点时期市净率为：1.5倍左右。这也成为本轮下跌来的重要参考指标。

报告认为，如果市场跌到1.5倍市净率时，相应上证综指的点位应该在1500点左右。考虑此次经济调整更加剧烈(比1997年、2004年要增加20%的下行空间)，我国经济增长超过10%，未来3年至少能维持在8%左右，二者部分对冲，估计市场市盈率应该在10-13倍，市净率应该在1.3-1.5倍左右，极限应该在1倍左右。

因此，报告认为，在极端情况下，市场下行的极限空间在800-1000点左右，此时托市已经没有意义了。如果要有效防止恐慌性抛售，关键就是保住1500点(正负10%)左右的中值区间，托市才有意义。

报告认为，“在1500点以上托市能够具有稳定股市、避免恐慌的作用。这是平准基金托市的有效点位，安全性较高。”

康辉为什么突然这么火？

?我觉着是因为他的言辞比较犀利，并且开启了怼人模式。大家印象中的《新闻联播》一直都是一本正经的模式，但是有一天，观众们就突然之间发现了《新闻联播》就转变了风格，主持人康辉开启了一本正经的怼人模式，这也导致了他突然火了起来。

?康辉可以说是一夜之间成了段子手，既能吐槽又能怼人，可以说是技能满满啊，这样的怎么可能会不让观众们喜欢上他，曾经的《新闻联播》可以说太过于官方，但是可以说是一夜之间转变了风格，基本让人们迷上了追《新闻联播》，可以说是像追电视剧一样的疯狂的追《新闻联播》，并且康辉往往都是一针见血，言辞可以说是相当的犀利。

?你会发现央视的《新闻联播》的主持人康辉最近也开始卖萌了，也开始走下神坛了，而不是让人感觉真的遥不可及，也让我们更多地去了解到《新闻联播》主持人这一职业的真实面目，并且你也会发现其实康辉特别的刚，但是同时你也会发现他的主持最近带了点幽默又有点小调皮的风格，再也不是那个严肃并且一丝不苟的央视的《新闻联播》的主持人了。

康辉的大火也是因为他代表了国家的形象，同时他也很亲民，不会有架子，他主持风格的转化也给观众们带来了反差萌，同时也让观众们看到了真实的他，这样的主持人怎么会不火呢。

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